易宪容:新兴市场的金融危机还会蔓延开

2018年08月20日 15:32来源:易宪容博客其他楼讯责任编辑:liangchunmei

从2014年开始,当美联储放出货币政策正常化的口风以来,国际市场一有风吹草动,新兴市场的股市、汇市及债市立即掀起波澜与震荡,或马上引起“紧缩恐慌”(taper tantrum)。今年先有阿根廷货币比索的暴跌,然后有委内瑞拉危机和土耳其货币危机。尽管这些国家所表现的方式会不一样,但根源都是由于QE紧缩所导致的市场恐慌。

我们应该看到,2008年美国金融危机之后,主要发达国家通过量化宽松的货币政策救经济,向市场注入海量的流动性,而且那几年这种海量地向市场注入的流动性一次比一次多。仅是美国、欧盟、日本、英国等四大央行资产规模,已经从金融危机之前低位扩大到了2017年11多万亿美元(或最多增长2.76倍)。国际金融协会上个月发表报告指出,2018年首季全球债务已攀升至247万亿美元新高,令债务占全球GDP比重上升到了318%,远超出150%警戒线水平,其中非金融机构债务升至186万亿美元,反映全球各国债务负担非常高。如果加上中国央行的放水,其货币政策量宽规模更是巨大。当这海量的流动性或是流入本国的股市与债市,让本国的股市指数快速飚升,股市繁荣也进入前所未有的高涨期,比如美国、欧盟、日本等。也有大量的资金流房地产市场,从而全面吹大房地产市场的泡沫。中国房地产市场价格由此出现一个只涨不跌十几年的长周期。

同时,这海量的流动性也涌入新兴市场的国家。根据国际清算银行(BIS)计算,新兴市场非金融机构信贷水平较2008年增加两倍以上,在这个期间,相关信贷占GDP比重由107.1%飚升到2017年底的193.6%,新兴市场国家的信贷出现了快速扩张。特别是如土耳其这类的新兴市场国家,更是吸引大量的外资流入。当廉价的资金流入新兴市场国家时,这也造就了不少新兴市场国家经济的短期繁荣。比如土耳其就是如此。也正是这个时期土耳其掀起了一场前所未有的基础设施建设及房地产市场快速繁荣的高潮。但是这些国家的外债负担则全面上升,并全部都处于债务亢奋之中,即债务增长得越快越好,这样越能够在低廉的融资成本中获益。

但是当这场全球QE盛宴要结束时,新兴市场的风险也随之而来。可以说,尽管欧盟与日本要退出QE还在遮遮掩掩,并计划要到2019年才会真正退出,但是美联储从2014年底开始就终止量化宽松的货币政策,并从2015年开始启示了加息周期,同时加拿大与英国也启动了加息周期。也正是从这个时候开始,国际市场的资金开始回流到美国,从而让美元汇率指数在2017年上升到103。

2018年,随着美国经济真正走出2008年金融危机后的阴影,随着美联储新的主事人鲍威尔的上任,美联储货币政策正常化进入加速状态,特别是美国经济增长开始强劲、失业率低企、通货膨胀率开始上升到目标水平,更是强化了美联储加快加息的预期。而市场预期美联储加息速度加快。美元汇率指数在今年第一个季度开始在低位整固,到4月重拾升轨,至今4个月的时间里累计上涨8.7%。而强势美元不仅会让早些时间流向新兴市场国家的流动性回归到美国,也会加重这些严重依赖美元外债的新兴市场国家的债务负担。尤其是,当如阿根廷及土耳其这些国家货币暴跌后,这些国家的许多企业会由于债务负担过重而无法偿债务而出现严重的债务违约风险,并由此导致资金外逃加速,这些新兴市场国家的货币进一步贬值,企业债务风险进一步增加,外资更是会加快逃出恶性循环风险。

同时,美元的强势也会让整个以美元计价的国际市场的大宗商品价格下跌,甚至于暴跌。而对于不少新兴市场经济体来说,这些国家都以依赖大宗商品出口,当强势美元严重影响大宗商品价格暴跌时,也会影响这些新兴市场经济体的经济收入,全面影响这些国家的经济复苏。再加上这些新兴经济体为了应对资金的外逃若采取信贷收紧的政策,更是会让这些新兴经济体的经济雪上加霜。所以,在当前美元强势,及美国总统不断地挑起全球的贸易战的情况下,全球新兴市场国家将面临来自外部的各种金融风险,而且这种风险正在全球蔓延。

特别是,就目前整个国际市场的形势不确定性全面增加,美国总统特朗普挑起全球各种争端没完没了,美元强势还会继续的情况下,新兴市场经济国家的风险也正在增加。比如,正如我在年初预测的那样,美国在经济数据强劲的背景下,今年已经加息两次了,而且在今年剩下的时间,还可能再加息两次。利率期货市场显示,在9月25日至26日的下一次美联储议息会议上,上调利率0.25厘的概率已经超过了90%。所以,下半年美元强势格局还会继续。有人就预测,下半年美元汇率指数会重上103。

而美元的进一步强势,有可能导致更多的新兴市场国家货币危机爆发,除了阿根廷、委内瑞拉、土耳其之外,南非、墨西哥、巴西、俄罗斯、印度尼西亚等新兴市场经济国家同样面临巨大的风险。尽管这些新兴经济体的经济总量占全球比重不会太高(比如土耳其的GDP只占全球的1%左右),看上去影响不大,但是如果处理不当,所引发金融市场的风险肯定会比我们想象的要大得多。因此,对中国的投资者和政府来说,面对新兴市场国家的各种金融危机蔓延,不得不十分警惕。

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